本周油脂整体延续震荡，但不同品种在不同题材驱动下走出明显分化。中加关系缓和信号频现，打压菜油期价高位回落；印度减税提振棕榈油上涨，但涨势受到马棕5月继续累库的制约；豆油从低位反弹，受到CBOT大豆及南美贴水上涨的带动。截至周五下午收盘，豆油09周涨1.31%，棕榈油09周涨0.62%，菜油09周跌2.23%。
一、中加关系缓和信号频现，打压菜油市场看涨情绪
本周中加关系缓和信号频繁出现，对菜油市场看多情绪形成较大打压。此前菜油的强势表现建立在反倾销调查阻碍国内加菜籽买船，且反歧视关税阻断加菜油对华贸易流的基础上，令市场对未来几个月国内菜油的去库预期较强，这一度提振3月10日以来菜油的偏强表现。然而，中加关系缓和预期对该基础造成了一定动摇。
6月2日，加拿大总理卡尼表示，政府计划紧急采取行动取消中国对加拿大农产品和水产品的关税，目前正在与中国进行部长级接触。虽然在6月5日WTO的磋商中，中国拒绝了加拿大提议的设立争端解决小组以审查中国对加拿大某些农产品及水产品征收的额外关税，一度令菜系市场情绪出现回暖。然而，6月6日，加拿大总理卡尼与中国总理李强通电话，讨论了两国之间的贸易问题，同意中加两国建立定期沟通渠道，菜系市场情绪再度受到打压。随着中美关系走向缓和，中加关系也迎来转折时机，对短期菜系看涨情绪带来冲击。
然而，需关注中加关系改善可能难以带来短中期菜油供应增长的问题。反倾销关税担忧令前期国内加速加菜籽采购，加菜籽报价维持较长时间的较澳菜籽贴水，叠加去年欧菜籽减产引发的进口需求增长，均提振2024/25年度加菜籽较快的出口速度，这令目前加菜籽的可售余量并不多。而随着加菜籽报价在3月底以来企稳反弹，国内加菜籽进口榨利显著恶化，这令国内采购加菜籽的意愿也大幅减弱，而国内菜籽进口极度依赖于加拿大。
6月10日即将实施的保税区监管新规引发近期企业洗船，根据我们的了解， 6月后国内菜籽到港仅剩零星几条。在此背景下，即便中加关系能在后期获得实质性改善，在2025/26年度加菜籽新作上市供应前，我们预计国内菜籽供应也较难获得明显改善。加菜籽新作在8-9月收割后，运到中国并通关压榨，至少也得到10月。在当前俄罗斯菜油也已进入出口季末的情况下，未来几个月国内菜油去库的倾向依然较强。随着菜油市场担忧情绪释放，这预计将逐步对菜油期价带来支撑，关注菜油09合约在9000附近的支撑表现。
二、印度减税提振棕榈油上涨，但马棕累库预期限制涨幅
印度减税引发的出口好转预期，提振本周初棕榈油期价上涨。过去几个月印度植物油进口低迷令其国内库存持续回落，截至5月初仅余135.1万吨，同比大降42%，带来其较强的补库需求。5月30日，印度为降低国内食品通胀并支持精炼产业，将毛豆油、毛葵油、毛棕榈油基础进口关税减半，令其有效进口关税从27.5%降至16.5%，同时维持精炼油进口关税不变，在影响印度后期进口结构的同时有利于促进其短期毛油补库。
虽然印度此次减税涉及三类毛油，但我们预计毛棕榈油进口有望受益最多，因毛葵油及毛豆油进口均受到不同因素的制约。黑海葵籽减产限制其葵油出口潜力，令印度葵油进口难以维持高位，而豆油进口利润亏损，在毛油精炼利润尚可的情况下，印度有较大概率增加毛棕榈油进口，这令产地棕榈油出口前景向好。
然而，短期棕榈油涨势受到马棕5月进一步累库的制约。尽管马棕5月阶段性产量增幅持续缩窄，在上月高基数的产量下，目前主流机构预估的马棕5月产量仍高达174万吨左右，即便出口环比大幅增长至130万吨附近，马棕5月末库存仍有望攀升至200万吨以上，这对MPOB月报前的棕榈油走势带来打压。不过，在国际豆棕价差修复，且印度植物油补库有望提振产地出口的背景下，我们预计马棕后期累库速度将进一步放缓，这将限制棕榈油价格在当前位置的进一步下跌幅度。
三、CBOT大豆及南美贴水双双上涨，豆油估值跟随上移
豆油市场逐渐消化未来几个月高大豆到港、压榨及其带来的库存重建预期，盘面在近期调整后随CBOT大豆及南美贴水反弹逐渐获得企稳。在特朗普因谈判进展问题在社交媒体上对中国发难，经贸关系恶化担忧一度引发美豆盘面回调至60日线附近后，特朗普对中美元首通话的期待及周四晚间的通话兑现令CBOT大豆再度反弹。而随着巴西大豆销售推进至60%以上，卖压释放令近期南美贴水企稳回升，这进一步强化了国内大豆进口成本的上行，并对豆油估值形成向上带动。
随着南美大豆贴水企稳，我们预计后期CBOT大豆稳中偏涨的表现仍有望对豆油估值形成进一步的向上带动。尽管2025年美豆偏快种植进度引发的单产调增预期，以及美国大豆玉米比价反弹可能导致美豆实际种植面积高于3月种植意向，均对短期CBOT大豆涨幅带来制约。然而，我们预计今年美豆更大的题材将来自需求端，中美谈判及其后期可能达成的大单农产品采购协议，美国生物燃料政策转积极带来的压榨需求增长，均可能打破供给端题材对价格的制约。当然，目前尚不能对美豆产量高枕无忧，因后期天气还存在变数，大平原地区偏少的降雨预报及季度干旱展望预测的干旱扩张在后期也存在兑现的可能。一旦后期CBOT大豆因产量端或需求端的题材出现明显上涨，对豆油估值的向上带动预计也将较为显著，需保持耐心等待。
综合来看，尽管当前三大油脂短期走势呈现一定分化，我们预计其未来走向终将殊途同归。不论是当前受中加关系缓和冲击最大的菜油，还是短期受到马棕5月累库预期压制的棕榈油，抑或是近期受到CBOT大豆和南美贴水双双提振的豆油，均处于震荡区间磨底阶段，下方空间有限并保留向上的可能。豆油、棕榈油、菜油09合约分别在7600、8000、9000附近有较强支撑，可考虑回调逢低试多。