近日，关于中国出口10-12万吨豆油的消息引发市场关注，其中主要目的地位印度。2025年1-6月国内豆油出口累计138725.61吨，较去年同期增加98037.73吨，累计同比增幅240.95%。
从出口流向来看，主要增量体现在中国香港、韩国、马来西亚、朝鲜，印度作为新增区域也有明显增量。
近期国内豆油出口订单再现市场，核心逻辑在于国际豆油价格持续走强与国内供应宽松形成的价差红利。同时也有国内集团性企业运用“来料加工手册免税政策”开拓新贸易机会的原因。
我们预估2025年全年豆油出口量将达到35-40万吨左右，同比去年增加20万吨；下半年豆油出口消费预估达到15-20万吨，叠加四季度预期的豆油还储需求和进口大豆成本的上升预期，四季度豆油需求预期好转支撑月间差正套结构。
一、国内及国际豆油价格对比
从全球格局看，美国环保署（EPA）超预期提高生物柴油掺混目标——2026年设定56.1亿加仑（同比增67.46%），直接点燃植物油市场。同时印度下调毛食用油进口税（20%→10%），共同推升国际需求。而国内市场恰逢需求淡季与6-7月大豆高到港高压榨导致供需矛盾突出，阶段性套利机会出现。
根据Mysteel跟踪，以广东为例10-1月一级豆油基差报价参考09+280元/吨，折合为毛豆油为09+80-100元/吨，以7月25日国内连盘Y01收盘价折算为8180元/吨，以汇率折算中国华南港口FOB大约为1130美元/吨左右。
下表为中国、阿根廷毛豆油FOB与印度毛豆油CNF价格的对比，从下表来看中国毛豆油的价格优势暂不明显，但国内集团性企业可以通过“来料加工手册免税政策”来降低豆油成本，实际出口FOB价格应低于理论测算值。我们可以通过观察港口毛豆油FOB价格与阿根廷毛豆油价格的对比来判断未来的出口预期，当然中国作为大豆进口国，豆油出口依赖退税政策，而办理来料加工手册的流程较为复杂，故仅限于大集团操作，总量相对有限。
二、豆油估值再评估
由于全球大豆丰产以及国内大豆压榨维持高水平，国内豆油基本面情况较差，盘面缺乏驱动题材，导致豆棕/豆菜价差均处于低位。截至7月25日YP09价差收于-792元/吨，Y-OI09价差收于-1313元/吨，豆油估值相对偏低。当然从去年走势来看，豆棕价差并不能单纯根据历史估值经验来做修复，我们仍然需要从豆油本身来发现驱动。四季度豆油的利多可能点主要为进口大豆成本的预期性上升和消费季节性好转（还储、出口、食品）。
从成本来看，即将进入美豆销售季，距离5月中美贸易谈判的暂停关税时间越来越接近，四季度进口大豆成本上升的预期逐渐转强，即使美豆进口通道打开也并不代表能大幅度打开四季度进口大豆成本的下降空间。当前国内进口大豆榨利仍为负数，油厂对11-12月的油粕销售持谨慎态度，一定程度也代表豆油当下的估值偏低。
另一利多点则在于前文所提到的出口增量消费，虽出口总量绝对值不高但叠加四季度的豆油还储预期以及传统食品餐饮消费旺季的到来，四季度消费有好转预期，供需矛盾预计减轻。当然国内消费对豆油单边的影响有限，但可以有效支撑豆油月差。
三、总结
四季度豆油消费预期好转，与季节性消费、豆油出口增长、豆油还储有关。与此同时，当前国内油厂榨利较差且由于美豆进口的不确定性，11、12月的大豆压榨量预估偏低，国内豆油基本面预计偏强，建议关注豆油月间差正套结构。