在调味品行业竞争日趋白热化的背景下，藤椒油细分赛道头部企业幺麻子食品股份有限公司（以下简称幺麻子）于近日启动北交所IPO辅导，再次冲击A股上市。
若此次成功上市，幺麻子将成为“藤椒油第一股”。然而，梳理其招股书及公开信息不难发现，这家区域型企业的上市之旅暗藏隐忧：从深主板IPO折戟的“历史包袱”，到营收结构单一等现实挑战，幺麻子的资本故事能否打动市场仍是未知数。
A股上市之路坎坷：曾被监管出具罚单
幺麻子的上市之旅可追溯至2020年。当年，公司向四川证监局提交辅导备案，拟在深交所创业板上市。不过，在2021年，公司调整了战略，变更为申请在深交所主板上市。
然而，经历了约两年的审核流程，2023年12月，幺麻子主动撤回IPO申请，终止了深主板上市进程。
幺麻子IPO遇挫也反映了拟上市消费企业的集体困境。受IPO政策收紧与行业分类限制，消费类企业融资渠道收窄。2023年，老乡鸡、紫林醋业、阿宽食品、沃隆食品、鲜美来等多家食品类企业主动撤回A股上市申请。
转战港股和退至新三板成为上述企业的主流选择，幺麻子也不例外。2024年6月，幺麻子申请在新三板挂牌，并于2025年5月调入创新层。
值得注意的是，幺麻子实际控制人赵跃军家族持股比例高达68.21%（2024年年末），股权高度集中虽利于决策效率，但也可能引发公司治理隐患。此前，因关联交易披露不充分，幺麻子曾被深交所出具罚单。
2024年8月，深交所在官网上披露了多份关于幺麻子的监管函，对保荐人中金公司、项目申报会计师事务所天职国际、项目申报律师事务所君合所采取书面警示的自律监管措施，幺麻子及其实控人则被出具罚单。主要原因为幺麻子在IPO申报文件中存在隐瞒关联方的信息披露漏洞等。
具体来看，幺麻子实际控制人之一的赵麒未主动向公司及中介机构告知其与“洪雅县德元幺姑娘夜宵店”之间的关联关系，幺麻子也未在招股说明书中披露该关联方情况。幺麻子作为信息披露的第一责任人，在申报文件中遗漏披露关联方信息，未能保证发行上市申请文件和信息披露的真实、准确、完整，赵麒对幺麻子该违规行为负有主要责任，深交所上市审核中心决定对幺麻子及赵麒采取书面警示的监管措施。
营收结构单一：藤椒油贡献超80%
自设立以来，幺麻子一直致力于以藤椒油为核心的调味油、复合调味料和地方特色食品的研发、生产和销售。
与酱油、醋等品类相比，藤椒油品类此前并不起眼。不过，随着餐饮市场近年来兴起一股“藤椒风”，藤椒油品类也渐渐打开知名度，头部企业也因此显著受益。
2024年年报显示，幺麻子当期实现营收6.25亿元，同比增长14.69%；实现归母净利润1.57亿元，同比增长58.95%。据此计算，幺麻子2024年的净利率超过25%。
亮眼的净利率表现背后，也存在隐忧，那就是业绩过度依赖藤椒油这一拳头产品。
结合招股书和年报，2021年至2024年，幺麻子营收分别为4.62亿元、4.50亿元、5.45亿元、6.25亿元，其中，以藤椒油为核心的调味油产品一直稳定贡献超80%的营收。
幺麻子在2024年年报中坦言，公司来自主要产品藤椒油的收入占主营业务收入的比例在80%以上。短期内，公司业绩对藤椒油产品仍然存在较大依赖。如果未来藤椒油产品市场需求增长不及预期，或公司无法持续保持在藤椒油业务领域的竞争优势，将对公司业绩造成重大不利影响。
除了大单品依赖，藤椒油的市场天花板亦不容乐观。根据中国国际食学研究所的测算，2022年，中国藤椒油市场的出厂口径销售规模约为16.7亿元。自2023年起，藤椒油市场规模的年均复合增长率约为15%～20%，预计2027年藤椒油市场规模将成长至35.6亿元。
藤椒油市场天花板明显，幺麻子唯有延伸突破，才能打开增长新空间。近年来，幺麻子也在努力拓展复合调味品、休闲食品等其他品类，不过成效尚不明显。
同时，巨头跨界也挤压了幺麻子生存空间。近年来，海天味业、金龙鱼等综合调味品企业纷纷推出藤椒油产品，凭借渠道和成本优势抢占市场。据《调料家》不完全统计，在调味油赛道，已经汇聚了金龙鱼、海天味业、仲景食品、道道全等上市企业，还有福临门、五丰黎红、崔字、万弗等诸多强势品牌。
销售区域比较集中也是不容忽视的一点。根据幺麻子2025年1月披露的新三板公开转让说明书，公司销售收入主要来自经销渠道，占比约90%。公司经销商主要集中在四川、重庆地区。
在中国食品产业分析师朱丹蓬看来，藤椒油作为一种小众的风味调料油，近年来涌现出幺麻子等品牌。这些品牌的出现，与各地民众的生活习惯有关，也有一定的销售区域局限性。这些品牌要想突破自己的销售区域，把产品铺向全国，还需要长期的市场教育。